• La recuperación económica en la eurozona decepciona. Progresa a un ritmo más o menos constante en un entorno incierto y volátil, pero es también lenta, frágil y va a menos. A corto plazo la situación se ha deteriorado y los riesgos a la baja dominan.
  • La inflación es peligrosamente reducida y lo seguirá siendo aún por mucho tiempo. Los datos  (IPC, deflactores o swaps) y las previsiones (de organismos y analistas) no permiten excluir que la inflación muy baja y persistente no sea un riesgo sino un hecho. El panorama de precios sigue muy atascado sin que quepa observar un impacto positivo nítido de la batería de estímulos del BCE.
  • En los últimos meses, la orientación expansiva de la política monetaria se ha reforzado y es esperable que se intensifique de nuevo a final de año. En lo que llevamos de año han bajado los tipos (que ya estaban en negativo) y, en el ámbito de las medidas no convencionales, ha aumentado el monto de las compras de bonos y la variedad –con deuda empresarial-. Además, se han lanzado nuevos préstamos a largo plazo condicionados en condiciones muy ventajosas (TLTRO II).
  • El balance del BCE sigue creciendo a buen ritmo gracias exclusivamente a las compras de bonos. Ello se está trasmitiendo a aumentos dinámicos de la base monetaria y ascensos saludables de los agregados monetarios, en particular de la M3. Sus contrapartidas reflejan el intenso proceso de ajuste de los últimos años: caen los pasivos de las entidades con el público y aumentan los activos (en forma de una financiación disparada al sector público y de progresivos aumentos del crédito al sector privado, tanto de hogares como de empresas).
  • Draghi lleva meses caminando sobre una delgada línea argumental: las compras de deuda (QE) funcionan, pero se necesita tiempo (y quizá más munición) para notar los efectos. La cuestión de la eficacia es ambigua, parcial y discutida, aunque es probable que Draghi tenga razón en el efecto positivo sobre muchos aspectos financieros (liquidez, fragmentación, riesgo país, tipos de interés y volumen de crédito). Pero no sobre la inflación, que obligó a lanzar el programa. En cuanto al tiempo necesario, Draghi va a encontrar resistencias crecientes para mentener al programa.
  • El escenario central pasa ahora por retrasar el final de las compras a finales de 2017, tres trimestres más que lo previsto actualmente. En diciembre se conocerá muy probablemente la decisión. De suceder, el balance del BCE pasaría del 21% del PIB antes de iniciarse el QE al 44% a su cierre en dic-17 y pasando por el 31% actual. Así, estaríamos hablando de 2,5 billones en compras de bonos, un estímulo equivalente a 23 puntos del PIB.

Últimas publicaciones

Volver